下半年港股最大的风险是什么

新闻3

港股在复活节后大幅飙升，似乎在复制A股去年11月以来的行情。而关于“港股A股化”的讨论也愈演愈烈。许多分析人士认为，港股如此剧烈的上行是由于内地的资金南下以类似A股的炒作手法来操盘所导致。我对此不能苟同。
　　仅仅由于两地市场同时上升而断言“港股A股化”缺乏逻辑支持。正如两个同时发生的事件并不一定互为因果，它们或者可能只是巧合——就像上世纪二十年代的时候，华尔街上女人们裙角变得越来越短和股市逐步攀升的关系一样经不起推敲。
　　当然，沪港两地市场互联互通是一个不可逆转的大时代趋势。香港交易所(308.8,15.20, 5.18%, 实时行情)行政总裁李小加所描绘的对沪港两地“共同市场”设想，似乎更能形容现在港股与A股的关系。
　　按照这个路径的设计，“两地监管机构将联合监管，内地和国际市场的资金可在共同市场中汇聚、互动，将促进内地及国际市场逐步融合。无论是国际投资者感兴趣的内地资本市场产品，还是内地投资者需要的国际产品，都可在共同市场交易，让内地投资者分散投资及对冲国际价格风险”。
　　长期以来，欧美投资者在香港股市的“定价权”一直都占优势，香港总是被用来表达这些“歪果仁”对于市场风险的看法——在全球市场下跌的时候，港股由于流动性好总是第一个被沽售的标的。这种投资者行为导致了香港市场虽然是一个成熟的市场，它的交易特性却更像一个新兴市场。随着中国资本(8.01, 0.33, 4.30%, 实时行情)逐步深入参与香港市场，香港在全球投资组合里的作用应该能有所改善。
　　随着大陆资金不断地进入，投资者的构成以及他们的市场行为将会出现一定程度的变化。在复活节前夕，我的一位朋友，内地的风水大师赴港为一位内地富豪相看他新置家宅的风水。
　　我有些好奇，不禁向朋友问道：“这位先生的豪宅背山面水，同时香港开发商在设计住房时一定已经仔细斟酌了风水的因素，我一个做股票市场的，叫我过去能有什么用呢？”“既来之，则安之。”我的风水大师朋友笑着说。
　　我们见面寒暄了数句之后，富豪似乎并不急着请教我的风水大师朋友关于他的豪宅的风水事宜。我们坐在阳台上，一边看着维多利亚港里在浪中穿梭的帆影，却一边开始讨论股市。
　　富豪对于香港上市的个股如数家珍，然而，他的问题总是集中在股票的技术图形、资金量、主力持股集中度或管理层增持等方面，鲜有谈及公司的销售和盈利的增长潜力、公司发展策略、市场行业机会和管理层的素质等西方机构投资者更加关心的问题。我渐渐地意识到了，其实这次的会晤更多的是关于投资咨询，而非风水。
　　交流之间，我们谈及了许多“A股港股化”的问题。我觉得这个提法可以从两地市场的指数相关性、交易策略、估值变化和资金流向来论证。
　　从恒指、上证综指和标普过去20年的指数相关性看，恒指相对于标普指数的相关性一直比较稳定。有专家会指出，自从2008全球金融危机之后，恒指和美国市场的相关性一直在趋势性地降低。然而值得注意的是，危机的时候，所有市场的指数相关性一般都会达到其最高点。
　　这主要是因为在市场危机之时，所有的风险资产都会遭遇抛售潮，正所谓倾巢之下，焉有完卵？因此，2008年底恒指和标普由于危机所产生的高度相关性，以及其后市场由于各国的货币宽松政策平抑了市场波动性，从而导致指数相关性趋势性下降的现象，并不能够说明香港市场受到美国市场的影响越来越小。
　　而过去几年，每当美国市场出现风险厌恶而遭遇抛售的时候，香港市场也从未幸免。比如历轮美联储QE结束，货币宽松青黄不接的时候，以及2011年8月美国国债评级被下调的时刻，香港市场都经历了暴跌的行情，甚至出现单天暴跌逾1000点的极端情况。而大陆市场的经历也大抵如此。
　　沪港两市指数相关性的确有所上升。这个趋势在2001年底中国加入了世贸组织[微博]之后就已经开始逐步地加强，而且在2008年全球金融危机之后，由于中国的“四万亿”刺激政策而进一步深化。
　　统计数字显示，自2002年以来，香港上市公司的中国大陆销售收入的占比从5%左右提升到了2014年的66%。也就是说，如今香港许多上市公司大部分的销售收入来源都来自于中国。如此密切的商业往来在过去十几年得到了如此深入的发展，两地市场的指数相关开始上升应该不是一件出乎意料的事情。值得强调的是，两地市场指数相关性的上升是一个十几年的渐行趋势，而不是最近由于A股的疯牛市之后而出现的新鲜事物。
　　在市场飙升之后，两地市场的交易策略也逐渐地发生了变化。投资者对的三观很快地被A股市场最近出现的各种“神迹”所颠覆：比如南北车合并为“中国神车”后，其市值大于波音；全通教育大部分盈利来自于炒股，主业的盈利只有几百万，然而市值却比老牌的教育机构“新东方”还要大；而暴风科技，一个不能成功在美国上市的公司重回A股之后，却连续拉了30多个涨停板，成为了名副其实的A股“涨停王”等等。
　　随着内地资金对港股参与度增加，“港股通”向内地的公募基金开放，以及社保基金可以参与买卖香港创业板股票等新规定的出台，让市场对香港的小盘股的潜力遐想连篇。值得注意的是，香港的创业板指数今年四月份以来的表现其实比大陆的创业板指数更强，而香港的恒生国企指数(14840.64, 407.28, 2.82%)的表现也基本上和A50大盘股指数相当。
　　同时香港市场中小盘股的成交占比有所上升。然而，在市场处于升势的趋势里，小盘股作为高贝塔的市场板块一般来说将比其他板块更受益。同时，A股市场里的小盘股小市值效应以及价格动能效应并不是A股所独有的。这些效应的形成主要是因为小盘股投资一般需要担当更大的风险，回报也一般因此相匹配。而这些效应芝加哥大学商学院的Fama和French教授早在三十多年前已经在美国市场里系统地论证过了。
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